编者按

《构建普惠金融生态体系——中国普惠金融发展报告》（绿皮书）已经在“2021中国普惠金融国际论坛”上正式发布。“绿皮书”一方面对过去五年的普惠金融发展做出中肯的分析，另一方面对未来的发展方向提出可供参考的建议。“绿皮书”内容涉及到了普惠金融改革试验区、农村普惠金融服务站、数字技术的作用、普惠保险、资本市场的支持、包容性创业投资等内容，既具有总结意义，也有前瞻性，是以贝多广院长为代表的CAFI研究团队一直倡导的构建普惠金融生态体系脉络的体现。

本章继续梳理股权、债券、期货等资本市场细分领域在推进普惠金融方面所做的积极探索。在此基础上，鉴于信贷是规模最大的普惠金融资产，证券化又把资本市场与信贷产品联系在一起。本章重点研究资产证券化在盘活小微企业存量资产、改进小微企业金融服务方面的重要作用。

一

资本市场与普惠金融

（一）股权市场与普惠金融近年来，我国不断完善多层次股权融资市场建设，基本形成了主板、创业板、科创板、新三板、区域性股权交易市场等的“金字塔”体系，市场包容性和覆盖面正在不断提高，有利于满足不同类型、不同发展阶段企业的多样化融资需求。

（二）债券市场与普惠金融截至目前，我国债券市场在促进普惠金融发展中已经取得了长足进展。首先，中国银行间市场交易商协会创新了 “ 双创 ” 专项债务融资工具、创投企业债务融资工具等多个专门针对中小微企业融资需求的产品，拓宽中小微企业直接融资渠道。其次，2018 年 10 月国务院常务会议决定设立民营企业债券融资支持工具以来，由中国人民银行运用再贷款提供部分初始资金，专业机构进行市场化运作，通过出售信用风险缓释工具、担保增信等多种方式，重点支持暂时遇到困难，但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资。再次，政策鼓励商业银行发行小微企业专项金融债，募集资金专项用于小微企业贷款。最后，与小微企业相关的资产支持证券盘活了支持小微企业的资金来源，改进了小微企业等实体经济金融服务。（三）期货市场与普惠金融期货市场也通过其特有的金融机制发挥了普惠金融的功能。一方面，期货品种提升了广大农业地区参与市场经济的能力。另一方面，“保险 + 期货”通过利用现代化金融工具的有效组合稳定农业生产、保障农民增收，使农户能够以“价格”为赔付标的，提前锁定保底收益。

二

资产证券化促进普惠金融发展

资产证券化将资本市场与信贷产品联系在一起，有利于盘活普惠金融资产，为服务于中小微弱的金融活动增添活水的同时丰富了市场资产供给。（一）资产证券化的运作模式发行方式上，在银行间债券市场发行的资产支持证券没有投资者人数限制，且可公开宣传募集，可以公募方式发行；在交易所发行的资产支持专项计划则须面向合格投资者发行，且发行对象不超过 200 人，不能采用广告、公开劝诱和变相公开方式推广，属于私募产品。

（二）促进普惠金融纵深发展资产证券化业务是资本市场为实体经济服务的重要金融工具，其在普惠金融发 展中的功能与机制，主要体现在三个方面：1. 盘活小微企业的存量资产资产证券化产品将特定资产作为融资信用基础，在被证券化资产与中小微企业融资主体之间形成破产隔离，更加依赖被证券化资产未来形成的现金流进行债务偿付，有效弱化了对中小微企业融资人主体的资信要求，盘活了企业存量资产。

（1）应收账款 ABS供应链金融ABS通过借助核心企业信用向上下游延伸，开辟了小微企业融资新渠道，符合加大对小微企业等实体经济支持力度的政策指引。（2）小额贷款 ABS作为普惠金融最初始的探索形式，小额贷款公司有效地丰富了国内的金融体系，为部分“三农”企业和小微企业解决了融资困境。同时，小额贷款模式也促使了民间资本以合法化、合理化的方式参与到金融体系中，提高了资金的使用效率。2. 拓展银行业金融机构负债边界与小额贷款 ABS 不同的是，信贷资产证券化是银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。3. 优化发行机构资产负债表在去杠杆的宏观背景下，资产证券化越来越受到重视，对发行人来说，资产证券化具有很重要的财务报表优化作用，越来越多的主体开始发起出表型证券化业务。资产证券化本质上是一种资产流转方式，盘活了存量资产，提升了资产流动性。此外，还有一种资产转让方式是银登中心登记转让。银登中心登记转让和资产证券化一样，都可以增加资产的流动性，降低资本占用，实现会计和监管的出表，且登记转让比资产证券化的时间短、成本低。（三）银登中心实现资产流转从实际情况来看，我国信贷资产流转规模尚低于股票市场、债券市场交易量水平，信贷资产流动性仍有较大提升空间。如前述，资产证券化本质上是一种资产流转方式，此外，作为信贷资产登记流转的全国性专业平台，自 2014 年成立以来，银登中心一直坚决贯彻落实监管政策，提升信贷资产流动性，盘活存量信贷资源。信贷资产通过银登中心进行公开透明的交易，具备了标准化的可交易属性。

三

迈向资本市场支持的普惠金融发展

（一）健康发展资产证券化我国资产证券化业务走上了快速发展的轨道。一方面，仍需要完善市场基础设施的建设，以支持资产证券化持续发展。资产证券化市场基础设施主要涉及信息披露的机制与信用评级等中介服务机构的管理。另一方面，美国次贷危机仍时刻提醒，要健康发展资产证券化业务，防止资产证券化可能带来的风险。目前，我国对资产证券化实行的是分业监管模式，监管标准的也不一致，需要加强业务监管的协调统一。统一的监管有利于避免监管套利、减少监管冲突、提高监管效率，而监管协调则有利于消除监管空白、降低监管成本。（二）股权直融支持中小创业成熟的多层次资本市场也能为中小企业的资本形成提供强大的动力。北京证券交易所设立后，将进一步完善我国多层次资本市场结构，补足资本市场在支持中小民营企业方面的短板，提升对中小企业的服务能力。交易制度方面，可以在连续竞价交易的基础上，持续完善做市商制度，适当放松做市商做市要求，充分发挥做市商的做市功能；投资者方面，可以适度降低投资者准入门槛，参照科创板门槛设定，增加投资者的基数及资金供给量，并逐步放开公募基金、商业保险资金、养老保险资金等参与北交所投资的限制；再融资方面，要增加中小企业融资品种，参考新三板精选层，挂牌企业可以采取的融资工具包括定向增发、优先股、双创债等，融资品种仍待进一步丰富。

THE END